Եվրոդոլարից մինչև Սթեյբլքոյն. Ինչպես է ֆինանսական պատմությունը կրկնվում թվային դարաշրջանում

Եվրոդոլարի շուկան, որը ձևավորվեց 1950-ականների վերջին որպես դոլարային իրացվելիության գլոբալ պահանջարկը բավարարելու միջոց (խուսափելով ԱՄՆ կարգավորումներից), սկզբում կասկածանքով էր ընդունվում: Սակայն շուտով այն ինտեգրվեց համաշխարհային դրամավարկային համակարգին և այժմ անփոխարինելի է գլոբալ ֆինանսների համար:

Այս օրինաչափությունը կրկնվել է ֆինանսական պատմության ընթացքում: 2008 թվականի ճգնաժամից առաջ «ստվերային բանկերը» ստեղծեցին փողի նմանվող պարտավորություններ, որոնք ապահովված չէին Դաշնային պահուստային համակարգի (Fed) կողմից: Երբ վստահությունը փլուզվեց, իրացվելիությունը գոլորշիացավ: Գոյատևելու համար խոշոր հաստատությունները (Goldman Sachs, Morgan Stanley) վերածվեցին բանկային հոլդինգների՝ ստանալով մուտք կենտրոնական բանկի իրացվելիությանը և ավանդների ապահովագրությանը:

Ֆինանսական նորարարությունները հաճախ առաջանում են համակարգի ծայրամասում՝ կարգավորումից դուրս, բայց եթե դրանք դառնում են համակարգային առումով կարևոր, ի վերջո ինտեգրվում են կարգավորվող հիմնական համակարգին: Երբ մասնավոր կառույցները մեծածավալ փողի նման պահանջներ են թողարկում, նրանք ի վերջո ձգտում են (կամ ստիպված են լինում) ստանալ կենտրոնական բանկի աջակցությունը:

Կայուն կրիպտոարժույթների (Stablecoins) ուղին

Արտաքին ակտիվներով ապահովված մասնավոր թվային նշանները՝ կայուն կրիպտոարժույթները, հավանաբար կհետևեն նույն ուղուն: Անորոշ է, թե ինչպես, ում կողմից և ինչ ինստիտուցիոնալ շրջանակներում դրանք կինտեգրվեն դրամավարկային համակարգին: Պատասխանը կախված կլինի կարգավորումից, մասնավորապես՝ ԱՄՆ-ի կամ Եվրոպայի մոտեցման գերակայությունից:

Թեև երկուսն էլ առայժմ կիրառում են պահառուական մոդել (թողարկողներին դիտարկելով որպես վճարային միջնորդներ, ոչ թե ավանդներ ընդունող վարկատուներ), նմանություններն այստեղ ավարտվում են:

ԱՄՆ-ի մոտեցումը

Ինքնություն և ժողովրդավարություն. Ինչպե՞ս կառուցել ներառական ազգայնականություն

ԱՄՆ կարգավորիչները պնդում են, որ համակարգային կարևորություն ունեցող կայուն կրիպտոարժույթների թողարկողները պետք է գործեն որպես ապահովագրված ավանդային հաստատություններ կամ համարժեք խնամակալական վերահսկողության ներքո: Նրանք պարտադիր չէ, որ դառնան բանկեր, բայց պետք է ենթարկվեն համադրելի ստանդարտների (իրացվելիության կանոններ, կապիտալի պահանջներ): Circle-ը (USDC և EURC թողարկող) աջակցում է այս մոտեցմանը՝ պաշտպանելով ավելի ուժեղ վերահսկողությունը և, հնարավոր է, նեղ բանկային կառույցները, որոնք կարող են սահմանափակ իրավունք ստանալ պահուստներ պահել Fed-ի հաշիվներում:

ԵՄ-ի մոտեցումը (MiCA)

ԵՄ-ի «Կրիպտո-ակտիվների շուկաների մասին» (MiCA) կանոնակարգը սահմանում է երկու ուղի.

1. Ոչ բանկային թողարկողներ (Էլեկտրոնային փողի ինստիտուտներ — EMIs). Պետք է պահեն բավարար պահուստներ՝ կայուն կրիպտոարժույթների ամբողջական (1:1) ապահովման համար, երաշխավորեն անվանական արժեքով մարումը և առանձնացնեն հաճախորդների ակտիվները: Նրանք չեն կարող վարկեր տրամադրել կամ իրականացնել ժամկետայնության փոխակերպում (չեն կարող վարկ ստեղծել):

2. Վարկային հաստատություններ (բանկեր). Կարող են ուղղակիորեն թողարկել կայուն կրիպտոարժույթներ իրենց գործող բանկային լիցենզիաների ներքո՝ ենթարկվելով նույն խնամակալական ստանդարտներին, ինչ իրենց մյուս պարտավորությունները (օրինակ՝ Société Générale-ի Forge-ը, Banco Santander-ը, BBVA-ն): Եվրոպական բանկերը կարող են թողարկել տոկենիզացված ավանդներ կամ եվրոյով արտահայտված կայուն կրիպտոարժույթներ, որոնք լիովին ինտեգրված են իրենց հաշվեկշիռներին և վերահսկվում են նույն մարմինների կողմից:

Մոդելների առավելություններն ու թերությունները

• ԵՄ մոդել. Ունի ինստիտուցիոնալ հստակություն՝ արտացոլելով երկաստիճան դրամավարկային համակարգը և պահպանելով հիերարխիան հանրային և մասնավոր փողերի միջև: Սակայն այն կարող է արգելակել նորարարությունը տեխնոլոգիական իներցիայի պատճառով (բլոկչեյնի ինտեգրումը բարդ է):

• ԱՄՆ մոդել. Թերությունները բխում են վարկավորման և ավանդային գործառույթների տարանջատումից: Եթե ոչ բանկային թողարկողները պահուստները պահեն գանձապետական պարտատոմսերում կամ պահառու բանկերում, առևտրային բանկերի մուտքը ավանդներին կարող է սահմանափակվել:

Ապագա միտումները

Շուկաների հասունացմանը զուգընթաց կայուն կրիպտոարժույթների և ավանդների միջև սահմանը կմշուշվի: Եթե թողարկողներն ու բանկերը մրցեն նույն ֆոնդերի համար, կարգավորիչները ճնշման կենթարկվեն՝ նրանց նույն կանոններին ենթարկելու համար: Միևնույն ժամանակ, խոշոր թողարկողները կձգտեն ավելի մեծ ճկունության: Այս մրցակցող ճնշումները կարող են հանգեցնել նոր հիբրիդային կատեգորիայի՝ թվային լիարժեք պահուստային կամ նեղ բանկերի:

Ֆինանսական պատմությունը սովորեցնում է, որ երբ պարտավորությունները գործում են որպես փող, միշտ կա «վազքի» (run) ռիսկ: Թողարկողներին որպես պահառու կարգավորելը չի ​​փոխում դա: Եթե կայուն կրիպտոարժույթները դառնան համակարգային առումով կարևոր, կենտրոնական բանկերը ստիպված կլինեն տրամադրել համադրելի պաշտպանություն (ավանդների ապահովագրություն, վերջին ատյանի վարկատուի գործառույթ):

Հաղթողներ և պարտվողներ. Ո՞ր երկրները կշահեն Ասիայի թվային հեղափոխությունից:

ԵՄ-ի MiCA-ն և ԱՄՆ-ի GENIUS Act-ը հետևում են այս տրամաբանությանը՝ ձգտելով համակարգային նշանակություն ունեցող թողարկողներին ենթարկել բանկերին համարժեք խնամակալական և գործառնական վերահսկողության: Ուղեգիծը տանում է դեպի ֆունկցիոնալ համարժեքություն խնամակալական վերահսկողության մեջ:

Երկու իրավասություններն էլ, հավանաբար, կայուն կրիպտոարժույթները կներառեն ֆինանսական համակարգի հիմքում՝ կանոնադրությունների, վերահսկողության և կենտրոնական բանկի հետ կապի միջոցով:

Թվային արժույթների աճը ոչ թե ավանդական փողի անկումն է, այլ բանկային գործի թվային վերամարմնավորումը: Հավանական է, որ կտեսնենք մանրածախ վճարային կայուն կրիպտոարժույթներ հանրային բլոկչեյններում, որոնք լիովին ապահովված են կենտրոնական բանկի հետ կապված հաստատությունում պահվող պահուստներով: Ճարտարապետությունը նոր կլինի, բայց հիմքը՝ ապացուցված. կենտրոնական բանկի նկատմամբ վստահությունը:

Համապարփակ սեղմագիր

Հոդվածը վերլուծում է կայուն կրիպտոարժույթների (stablecoins)՝ որպես մասնավոր թողարկված թվային փողի ինտեգրումը գլոբալ ֆինանսական համակարգին՝ զուգահեռներ անցկացնելով պատմական նախադեպերի հետ (եվրոդոլարի շուկա, ստվերային բանկեր): Հեղինակը պնդում է, որ ֆինանսական նորարարությունները, որոնք սկզբում գործում են կարգավորումից դուրս, համակարգային կարևորություն ձեռք բերելու դեպքում ի վերջո ինտեգրվում են կարգավորվող հիմնական համակարգին և ձգտում կենտրոնական բանկի աջակցությանը:

Կայուն կրիպտոարժույթների ապագան կախված է կարգավորող մոտեցումներից, մասնավորապես՝ ԱՄՆ-ի և ԵՄ-ի միջև տարբերություններից:

• ԱՄՆ-ի մոտեցումը կենտրոնանում է համակարգային կարևորություն ունեցող թողարկողներին ապահովագրված ավանդային հաստատությունների կամ համարժեք խնամակալական վերահսկողության ներքո բերելու վրա՝ պահանջելով բանկերին համարժեք իրացվելիության և կապիտալի ստանդարտներ:

• ԵՄ-ի MiCA կանոնակարգը ստեղծում է երկու ուղի՝ ոչ բանկային թողարկողներ (Էլեկտրոնային փողի ինստիտուտներ), որոնք պետք է ունենան ամբողջական ապահովում և չեն կարող վարկեր տրամադրել, և բանկեր, որոնք կարող են թողարկել կայուն կրիպտոարժույթներ իրենց գործող լիցենզիաների ներքո: ԵՄ մոդելն առաջարկում է ինստիտուցիոնալ հստակություն, բայց կարող է խոչընդոտել նորարարությունը տեխնոլոգիական իներցիայի պատճառով:

Հոդվածը կանխատեսում է, որ շուկայի հասունացմանը զուգընթաց կայուն կրիպտոարժույթների և ավանդների միջև սահմանները կվերանան, ինչը կհանգեցնի կարգավորող ճնշումների և, հնարավոր է, նոր հիբրիդային կատեգորիաների (օրինակ՝ թվային նեղ բանկերի) առաջացմանը: Հիմնական ռիսկը մնում է «վազքի» (run) հավանականությունը, ինչը կենտրոնական բանկերին կարող է ստիպել տրամադրել ավանդական բանկերին համարժեք պաշտպանություն:

Եզրափակելով՝ հեղինակը ենթադրում է, որ և՛ ԱՄՆ-ը, և՛ ԵՄ-ն ի վերջո կայուն կրիպտոարժույթները կներառեն ֆինանսական համակարգի հիմքում՝ խնամակալական վերահսկողության և կենտրոնական բանկի հետ կապի միջոցով: Սա ոչ թե ավանդական բանկային համակարգի վերջն է, այլ դրա թվային վերափոխումը, որտեղ նոր ճարտարապետությունը հիմնված կլինի կենտրոնական բանկի հանդեպ հանրային վստահության վրա: