Մենք այլևս ապրում ենք լրիվ նոր իրականությունում
Կենտրոնական բանկերը կտրուկ փոխել են դրամավարկային քաղաքականության իրականացման ձևը: Սկսած 2008 թվականի համաշխարհային ֆինանսական ճգնաժամից՝ ԱՄՆ Դաշնային պահուստային համակարգը(Fed) և Եվրոպական կենտրոնական բանկն ուղղակի իրացվելիություն են տրամադրում բանկերին և այլ ֆինանսական հաստատություններին — մի գործունեություն, որը նախկինում դրամական շուկաների պահպանությունն էր — և զանգվածաբար ընդլայնում են իրենց հաշվեկշիռները: Արդյոք ժամանակն է հակադարձելու այս փոփոխություններին՝ վերակենդանացնելով միջբանկային դրամական շուկաները և կրճատելով կենտրոնական բանկերի հաշվեկշիռները, թե՞ սա նոր նորմալ է: Այս մասին գրում է հոդվածի հեղինակ Լուկրեզիա Ռայխլին(Lucrezia Reichlin) project-syndicate-ում(:
Անշուշտ, կենտրոնական բանկերի հաշվեկշիռներն արդեն որոշակիորեն փոքրանալու են: ԱՄՆ Դաշնային պահուստային համակարգը և ԵԿԲ-ն հստակեցրել են, որ մտադիր են հետաձգել քանակական մեղմացումը՝ աստիճանաբար նվազեցնելով իրենց պարտատոմսերի պահումները: Սակայն կենտրոնական բանկերի հաշվեկշռի ընդլայնման մյուս պատճառը՝ ֆինանսական հատվածին առատ պահուստների տրամադրումը, մնում է քննարկման առարկա: Թեև ԱՄՆ Դաշնային պահուստային համակարգը պաշտոնապես ընդունել է այս մոտեցումը որպես իր նոր գործառնական շրջանակ, ԵԿԲ-ն սկսել է քաղաքականության վերանայումը:
Հիմնական հարցը, որին պետք է պատասխանել, այն է, թե արդյոք օգուտները — այսինքն՝ ավելացված ֆինանսական կայունությունը — երաշխավորում են ռիսկերը: Այստեղ առաջին հերթին պետք է հաշվի առնել, թե ինչու են կենտրոնական բանկերը սկսել բանկերին պահուստներ տրամադրել: 2008 թվականի ճգնաժամի ընթացքում ֆինանսական հաստատությունների վարկունակության նկատմամբ վստահությունը փլուզվեց, և վարակման սպառնալիքը հանգեցրեց միջբանկային դրամական շուկաների սառեցմանը, ինչը ստիպեց կենտրոնական բանկերին միջամտել: Շուկայի յուրաքանչյուր մասնակցին ուղղակիորեն տրամադրելով իրացվելիություն՝ արժութային իշխանությունները փաստացիորեն փոխարինեցին իրենց հաշվեկշիռները դրամական շուկայում:
Բայց այս նոր գործունեության և ավանդական դրամավարկային քաղաքականության իրականացման միջև պետք է տարանջատում լիներ։ Ե՛վ ԱՄՆ Դաշնային պահուստային համակարգը, և՛ ԵԿԲ-ն այս խնդիրը լուծեցին նույն կերպ՝ տոկոսներ վճարելով պահուստների համար։
Եթե այս հիմնահարցը չլուծվի, ապա Եվրոպային ծանր ժամանակներ են սպասվում
Զարմանալի չէ, որ «առատ պահուստների» այս մոտեցումը կենտրոնական բանկերի հաշվեկշիռները փուչիկ դարձրեց: Հարկ է նաև նշել, որ այս համակարգի ներքո Կենտրոնական բանկի հաշվեկշռի չափը կախված է իրացվելիության շուկայի պահանջարկից, որը և՛ փոփոխական է, և՛ անկանխատեսելի:
Ոմանք հիմա ասում են, որ բավական է: Հետճգնաժամային դրամավարկային քաղաքականության ռեժիմը, նրանք ասում են, արդարացված պատասխան էր ընդհանրացված վարկային ճգնաժամին, սակայն այն հարմար չէ նորմալ ժամանակների համար: Այս ամենի պահպանումը հանգեցնում է մահվան միջբանկային դրամական շուկաների, որոնք արժեքավոր դերակատարում են ունեցել տնտեսության մեջ, և պատճառ են դառնում, որ բանկերը կախվածություն ունենան կենտրոնական բանկի իրացվելիությունից:
Բայց այս ռիսկերը կարող են գերագնահատվել: Կենտրոնական բանկերը, ի վերջո, կարող են իրացվելիություն առաջարկել զրոյական ինքնարժեքով։ Ապացույցները ցույց են տալիս, որ կենտրոնական բանկի պահուստների մեծ պահանջարկը շուկայի կառուցվածքային նոր առանձնահատկությունն է, որտեղ ֆինանսական հաստատությունները մեծ նախապատվություն են տալիս անվտանգությանը, և կանոնակարգերին, որոնք դրանք դարձրել են ավելի անվտանգ, և նաև շատ թանկ են դարձնում ավելի քիչ իրացվելի ակտիվներ պահելը նրանց համար: Ինչո՞ւ ռիսկի դիմել ստեղծելու իրացվելիության խնդիրներ՝ հրաժարվելով այնպիսի շրջանակից, որն այդքան ամուր է:
Իրական խնդիրը հարկաբյուջետային ռիսկն է։ Քանի որ մեծ պահուստները պետք է ապահովված լինեն ակտիվներով (հիմնականում գանձապետարաններով), նոր համակարգը ենթադրում է ավելի մեծ տոկոսադրույքային ռիսկեր, ինչն էլ իր հերթին ենթադրում է, որ կենտրոնական բանկերի գործողություններն այժմ ավելի մեծ հարկաբյուջետային ազդեցություն ունեն: Կենտրոնական բանկերի զուտ եկամուտների տատանումները աճել են, և որոշ հաստատությունների համար ընդհանուր զուտ կապիտալը տեղափոխվել է բացասական տարածք:
Ծանր ճշմարտություններ, որոնք պետք է իմանալ
Սա խնդի՞ր է։ Ունիտար համակարգում, ինչպիսին է Միացյալ Նահանգները կամ Միացյալ Թագավորությունը, այն պարզապես ենթադրում է ռիսկի վերաբաշխում կառավարության ներսում՝ կենտրոնական բանկի և ֆինանսների նախարարության միջև: Թեև դա կարող է անորոշություն ստեղծել ինստիտուցիոնալ շրջանակի վերաբերյալ և հնարավոր է անգամ խաթարել կենտրոնական բանկի անկախությունը, այդ ռիսկերը, հավանաբար, առանձնապես սուր չեն:
Իրավիճակն այլ է եվրոգոտում, որտեղ չկա միացյալ որևէ հարկաբյուջետային իշխանություն կամ եվրոյով արտահայտված անվտանգ ակտիվ (անվտանգ պարտատոմս, որը ապահովված է եվրոգոտու միասնական ֆիսկալ հզորությամբ), ուստի ռիսկերը հավասարաչափ չեն բաշխվում երկրների միջև: Սա հարկաբյուջետային խնդիր է, ոչ թե դրամական։ Այնուամենայնիվ, այն կասկածներ է առաջացնում այն մասին, թե արդյոք եվրոգոտին իր ներկայիս կառավարման կառուցվածքով կարող է բավարարել անվտանգության բարձր պահանջարկը շուկայի մասնակիցների շրջանում:
Ի վերջո, հետճգնաժամային դրամավարկային քաղաքականության մոտեցման «նորմալացման» շուրջ բանավեճը պետք է կենտրոնանա երկու հարցի վրա: Առաջինը վերաբերում է բոլոր իրավասություններին: Արդյոք կենտրոնական բանկի անկախությունը կմնա անվիճելի, երբ ֆինանսական համակարգի և գանձապետարանի միջև հոսքերը մեծ լինեն: Երկրորդն արդիական է միայն եվրոգոտու համար: Արդյոք Արժույթային միության մասնատված կառավարման կառուցվածքը համապատասխան է նպատակին հետֆինանսական ճգնաժամային աշխարհում:
